Apakah Itu Pencairan Pegangan? Cara Pusingan Pembiayaan Mengubah Pemilikan
Turn this article into takeaways for your work.
Each assistant summarizes the article only for you and suggests best practices for your work.
Pencairan pegangan (dilution) ialah pengurangan peratusan pemilikan pemegang saham sedia ada yang berlaku apabila syarikat menerbitkan saham baharu. Saham anda tidak hilang dan anda tidak menjual apa-apa. Syarikat hanya mempunyai lebih banyak saham tertunggak, jadi bilangan saham yang sama menjadi bahagian yang lebih kecil daripada jumlah yang lebih besar.
Pengasas sering menganggap "pencairan pegangan" sebagai kerugian. Ia tidak semestinya begitu. Memiliki 20% syarikat yang bernilai sepuluh kali ganda lebih baik daripada memiliki 60% syarikat yang lebih kecil. Soalan sebenar setiap kali saham diterbitkan ialah sama ada wang, pekerja atau perjanjian baharu itu menjadikan bahagian yang tinggal lebih bernilai daripada bahagian lama.
Artikel ini merangkumi formula, punca utama pencairan pegangan, contoh terperinci daripada penubuhan hingga Series A, perbezaan antara pemilikan dengan nilai, dan perlindungan yang digunakan pelabur untuk mengehadkan pencairan pegangan mereka sendiri. Ia bahan rujukan, bukan nasihat undang-undang atau cukai. Terma berbeza mengikut bidang kuasa dan perjanjian, jadi minta peguam menyemak sebarang dokumen pembiayaan.
Formula Pencairan Pegangan
Pemilikan ialah pembahagian yang mudah:
Pemilikan % = saham anda ÷ jumlah saham fully diluted
"Fully diluted" mengira setiap saham yang wujud atau boleh wujud: saham yang diterbitkan, option pool yang diketepikan, dan sekuriti yang boleh ditukar menjadi saham. Cap table ialah tempat kiraan itu disimpan.
Apabila saham baharu diterbitkan, bilangan saham anda kekal sama dan jumlahnya bertambah. Jadi:
Pemilikan % baharu = pemilikan % lama × (jumlah saham lama ÷ jumlah saham baharu)
Pecahan dalam kurungan ialah faktor pencairan pegangan. Jika sesuatu pusingan menaikkan jumlah daripada 12,000,000 saham kepada 15,000,000, faktornya ialah 12 ÷ 15 = 0.80, dan setiap pemegang sedia ada mengekalkan 80% daripada peratusan yang mereka miliki. Pencairan pegangan ialah 20% yang lain.
Pintasan pantas: jika pelabur baharu membeli peratusan tertentu syarikat selepas pusingan (pegangan post-money mereka), pemegang sedia ada dicairkan sebanyak peratusan yang sama, ditambah apa-apa lagi yang diterbitkan bersama, seperti option pool yang lebih besar. Lihat penilaian pre-money berbanding post-money untuk mengetahui cara pegangan itu ditetapkan.
Punca Pencairan Pegangan
Sebarang penerbitan saham baharu, atau hak ke atas saham, mencairkan pegangan pemegang sedia ada. Punca yang lazim:
- Pusingan ekuiti berharga. Pelabur baharu membeli saham keutamaan yang baru diterbitkan pada harga tetap. Ini punca terbesar dan paling ketara.
- Option pool. Saham yang diketepikan untuk pekerja semasa dan akan datang dikira dalam jumlah fully diluted. Cooley GO mentakrifkan option pool sebagai saham yang diketepikan untuk diterbitkan kepada penyedia perkhidmatan melalui opsyen dan insentif ekuiti lain, dan menyatakan bahawa pool lazimnya diperbesarkan semasa pembiayaan modal teroka. Pelabur sering meminta tokok tambah itu ditetapkan saiznya sebelum mereka melabur, jadi pencairan pegangan jatuh ke atas pemegang sedia ada. Lihat employee option pool.
- Penukaran SAFE dan convertible note. Instrumen ini tidak menerbitkan saham pada hari pertama, tetapi ia bertukar menjadi saham pada pusingan berharga seterusnya. Halaman dokumen SAFE Y Combinator menjelaskan bahawa pada SAFE dengan valuation cap post-money, pemilikan yang dijual sama dengan pelaburan dibahagikan dengan valuation cap. Jadi $1M pada cap post-money $8M ialah 12.5%. Nota boleh tukar (convertible note) berfungsi serupa tetapi menambah faedah dan tarikh matang.
- Waran. Waran ialah hak untuk membeli saham kemudian pada harga tetap, sering diberikan kepada pemberi pinjaman atau pelabur bridge. Jika dilaksanakan, ia menambah saham.
- Pemberian lain. Ekuiti penasihat, balasan pengambilalihan yang dibayar dalam bentuk saham, dan vesting pengasas bersama semuanya menambah kiraan.
Benang merahnya: pencairan pegangan ialah harga bagi setiap sumber modal atau bakat yang dibayar dengan ekuiti.
Contoh Terperinci: Penubuhan hingga Series A
Angka di bawah ialah angka bulat ilustrasi, bukan data syarikat sebenar. Dua pengasas bermula dengan 10,000,000 saham antara mereka. Tiga peristiwa menyusul.
Peristiwa 1: Option pool. Syarikat mengetepikan 1,000,000 saham untuk pekerja. Jumlah saham: 11,000,000.
Peristiwa 2: SAFE seed. Seorang pelabur melabur $1M pada SAFE post-money dengan cap $8M. Semasa penukaran mereka memiliki 12.5% daripada permodalan (termasuk pool, sebelum wang Series A). Bilangan saham SAFE x menyelesaikan x ÷ (11,000,000 + x) = 0.125, jadi x = 1,571,429 saham. Jumlah: 12,571,429.
Peristiwa 3: Series A. Pelabur baharu melabur $5M pada penilaian pre-money $20M, iaitu post-money $25M, jadi mereka membeli 20% syarikat selepas pusingan. Mereka juga mengehendaki pool menjadi 10% daripada saham selepas pusingan, dengan tokok tambah dikira dalam pre-money. Pengasas (10,000,000) campur SAFE (1,571,429) ialah 11,571,429 saham, yang mesti sama dengan 70% daripada jumlah baharu (100% tolak 20% pelabur, tolak 10% pool). Jumlah baharu = 11,571,429 ÷ 0.70 = 16,530,612 saham. Itu bermakna 3,306,122 saham untuk Series A dan pool sebanyak 1,653,061 (tokok tambah 653,061).
| Peringkat | Jumlah saham | Pengasas | SAFE seed | Option pool | Series A |
|---|---|---|---|---|---|
| Penubuhan | 10,000,000 | 100.00% | tiada | tiada | tiada |
| Selepas option pool | 11,000,000 | 90.91% | tiada | 9.09% | tiada |
| SAFE seed (selepas penukaran) | 12,571,429 | 79.55% | 12.50% | 7.95% | tiada |
| Selepas Series A | 16,530,612 | 60.49% | 9.51% | 10.00% | 20.00% |
Semak baris Series A: 10,000,000 ÷ 16,530,612 = 60.49% bagi pengasas, dan 1,571,429 ÷ 16,530,612 = 9.51% bagi pemegang SAFE. Faktor pencairan pegangan bagi pengasas sepanjang Series A ialah 12,571,429 ÷ 16,530,612 = 0.7605, dan 79.55% × 0.7605 memberikan 60.49% yang sama.
Perhatikan bahawa pengasas tidak pernah menjual sebarang saham. Bilangan mereka kekal 10,000,000 sepanjang masa. Peratusan mereka jatuh daripada 100% kepada 60.49% kerana tiga kumpulan lain ditambah ke dalam jumlah. Tokok tambah pool juga menggerakkan angka pengasas walaupun pelabur Series A hanya membeli 20%.
Fakta Utama: Pencairan Pegangan
- Pencairan pegangan ialah penurunan peratusan pemilikan anda apabila saham baharu diterbitkan. Bilangan saham anda tidak berubah.
- Pemilikan % baharu = pemilikan % lama × (jumlah saham lama ÷ jumlah saham baharu).
- Puncanya: pusingan berharga, tokok tambah option pool, penukaran SAFE dan nota, waran, serta pemberian saham.
- Pada SAFE dengan valuation cap post-money, pemilikan yang dijual sama dengan pelaburan dibahagikan dengan cap (Y Combinator).
- Dalam contoh ilustrasi di atas, pengasas jatuh daripada 100% kepada 60.49% melalui pool, SAFE dan Series A tanpa menjual sebarang saham.
- Klausa anti-dilution melindungi pelabur, dan kosnya ditanggung oleh pemegang lain.
Pemilikan berbanding Nilai
Peratusan dan nilai ialah dua ukuran yang berbeza. Nilai ialah peratusan anda didarabkan dengan nilai syarikat.
Menggunakan angka ilustrasi di atas, pelabur Series A membayar $5M untuk 20%, yang membayangkan penilaian post-money $25M. Maka 60.49% milik pengasas bernilai kira-kira $15.1M atas kertas (60.49% × $25M). Sebelum pusingan, seorang pengasas yang memegang 100% syarikat yang dinilai pelabur pada, katakan, $1M akan memegang $1M. Peratusan jatuh kira-kira 40 mata manakala nilai atas kertas naik lebih daripada lima belas kali ganda.
Itulah hujah untuk menerima pencairan pegangan apabila wang itu digunakan dengan baik: syarikat berkembang lebih pantas daripada bahagian itu mengecil. Kes sebaliknya juga wujud. Down round boleh mengurangkan peratusan dan nilai sekali gus, dan ketika itulah pencairan pegangan menyakitkan. Nilai atas kertas juga bukan tunai. Saham hanya membayar pulangan semasa exit, dan itu pun selepas apa-apa keutamaan dibayar. Untuk peranan penilaian dalam matematik ini, lihat entri tersebut.
Dua perkara praktikal tentang ekuiti pengasas: tentukan sebelum pengumpulan dana pertama berapa jumlah pencairan pegangan yang sanggup anda terima, dan modelkan berapa pusingan yang disokongnya. Pengasas yang melepaskan suku syarikat dalam setiap satu daripada empat pusingan akan berakhir dengan kira-kira 32% (0.75 kepada kuasa empat ialah 0.316), sebelum sebarang penambahan pool.
Perlindungan Anti-Dilution
Pelabur juga tidak suka dicairkan pegangannya, terutamanya oleh pusingan yang lebih murah. Saham keutamaan sering membawa perlindungan anti-dilution dalam sijil penubuhan syarikat. National Venture Capital Association menerbitkan dokumen undang-undang model, termasuk sijil penubuhan model, yang menjadi titik permulaan biasa dalam perjanjian modal teroka AS. Terma yang ditandatangani berbeza daripada model, jadi piagam sebenar yang menentukan.
Terdapat dua bentuk utama, yang diperincikan dalam down round:
- Purata wajaran berasaskan luas (broad-based weighted average). Pelarasan kepada harga penukaran saham keutamaan bergantung pada harga baharu yang lebih rendah dan juga jumlah yang dikumpulkan. Entri glosari Cooley GO menyatakan bahawa down round yang menjual saham bernilai $1 juta memberikan pelarasan penukaran yang jauh lebih kecil daripada pusingan pada harga sama yang menjual $10 juta.
- Full ratchet. Entri Cooley GO membezakannya daripada pendekatan purata wajaran: pelarasan berdasarkan harga saham baharu semata-mata, tanpa mengira jumlah yang dijual. Ia bentuk yang lebih keras bagi pemegang saham biasa.
Perlindungan anti-dilution hanya terpakai pada pencairan pegangan berasaskan harga daripada penerbitan berharga lebih rendah. Ia tidak menghalang pencairan pegangan daripada up round biasa, tokok tambah option pool atau penukaran SAFE. Dan ia tidak percuma: saham penukaran tambahan diberikan kepada pelabur yang dilindungi dan mencairkan pegangan semua orang lain, termasuk pengasas.
Pro Rata: Pertahanan Pelabur
Penangkis pelabur terhadap pencairan pegangan ialah hak untuk membeli dalam pusingan kemudian. Hak pro-rata membolehkan pelabur membeli cukup banyak daripada pusingan baharu untuk mengekalkan peratusan mereka.
Ilustrasi menggunakan contoh di atas: pelabur seed memegang 9.51% selepas Series A. Jika Series B mengumpulkan $10M, melaksanakan pro rata bermakna melabur kira-kira 9.51% daripada pusingan, atau lebih kurang $0.95M. Mereka akan mengekalkan 9.51% syarikat dan bukannya jatuh. Pengiraan tepat bergantung pada cara perjanjian mentakrifkan asasnya, jadi anggaplah ini model yang dipermudahkan.
Pro rata menelan lebih banyak tunai pelabur setiap pusingan. Ia juga mengambil peruntukan daripada pelabur lain, itulah sebabnya pelabur utama baharu kadangkala menolak.
Cara Memodelkan Pencairan Pegangan
Pengasas yang membuat model sebelum berunding mengelak kebanyakan kejutan. Pendekatan yang berkesan:
- Mulakan daripada cap table fully diluted. Sertakan saham yang diterbitkan, option pool dan setiap SAFE atau nota yang belum ditukar.
- Pilih andaian pusingan. Jumlah yang dikumpulkan, penilaian pre-money, dan sebarang tokok tambah pool yang diperlukan.
- Modelkan penukaran. Jalankan setiap SAFE atau nota pada cap atau diskaunnya, dan gunakan yang memberi pelabur lebih banyak saham jika kedua-duanya terpakai.
- Kira jumlah saham dan peratusan baharu. Gunakan formula di atas.
- Ulang untuk dua pusingan seterusnya, dengan pelbagai penilaian, termasuk yang mendatar dan yang lebih rendah.
- Semak pulangan semasa exit, bukan peratusan sahaja. Keutamaan berada di hadapan saham biasa, jadi pemilikan semata-mata tidak memberitahu anda apa yang akan anda terima. Lihat keutamaan pencairan.
Hamparan berfungsi untuk satu atau dua pusingan. Apabila terdapat beberapa SAFE, terma nota dan pemberian opsyen, alat cap table khusus kurang terdedah kepada ralat.
Soalan Lazim tentang Pencairan Pegangan
Apakah pencairan pegangan dalam istilah mudah?
Pencairan pegangan ialah penurunan peratusan pemilikan anda apabila syarikat menerbitkan saham baharu. Anda masih memegang bilangan saham yang sama, tetapi ia menjadi bahagian yang lebih kecil daripada jumlah yang lebih besar. Ia boleh datang daripada pelabur, option pool, atau penukaran SAFE dan nota.
Adakah pencairan pegangan sentiasa buruk?
Tidak. Jika modal baharu membantu syarikat berkembang cukup banyak, peratusan yang lebih kecil boleh bernilai lebih daripada peratusan yang lebih besar dalam syarikat lama. Ia menjadi masalah apabila pusingan dinilai rendah, pool terlalu besar, atau wang itu tidak menghasilkan pertumbuhan.
Bagaimanakah saya mengira pencairan pegangan daripada sesuatu pusingan?
Bahagikan saham anda dengan jumlah saham fully diluted selepas pusingan. Atau darabkan peratusan lama anda dengan jumlah saham lama berbanding jumlah saham baharu. Sebagai contoh, jumlah yang naik daripada 12,000,000 kepada 15,000,000 mengekalkan 80% daripada peratusan terdahulu setiap pemegang.
Apa lagi yang mencairkan pegangan pengasas selain pelabur?
Penciptaan dan tokok tambah option pool, penukaran SAFE dan convertible note, waran, serta saham yang diberikan kepada penasihat atau digunakan dalam pengambilalihan. Tokok tambah pool yang dikira dalam pre-money menjejaskan pemegang sedia ada dan bukan pelabur baharu.
Apakah perbezaan antara anti-dilution purata wajaran dengan full ratchet?
Kedua-duanya melaraskan harga penukaran pelabur selepas pusingan berharga lebih rendah. Purata wajaran menyesuaikan pelarasan dengan jumlah yang dikumpulkan, manakala full ratchet menetapkan semula kepada harga baharu tanpa mengira jumlahnya. Full ratchet lebih keras terhadap pengasas.
Bolehkah pelabur mengelakkan pencairan pegangan?
Sebahagiannya. Hak pro-rata membolehkan pelabur membeli dalam pusingan kemudian untuk mengekalkan peratusan mereka, dan klausa anti-dilution melaraskan harga penukaran selepas pusingan berharga lebih rendah. Kedua-duanya tidak automatik, dan kedua-duanya bergantung pada dokumen yang ditandatangani.
Bacaan Berkaitan
